[ 古晶 ]——(2003-9-2) / 已閱92709次
（3）從屬參與在我國不存在法律障礙。但是這種方式有其固有的缺點：由于被認定為抵押貸款，從屬參與由于對原始權益人具有追索權，因此在會計上不能作為銷售處理，即“資產表外處理”，從而導致原始權益人資產負債率的提高，沒有達到資產證券化的目的之一，即通過資產證券化降低資產負債率。
綜上所述，作為資產出售過程中高效率、低成本的資產轉讓，將因為法律上的障礙而無法發揮作用。債務更新和從屬參與是沒有法律障礙的，但是這兩種資產出售方式具有相應的缺點。由此可見，我國的法律制度對資產證券化的效率、成本產生顯著影響。
15. 破產隔離的法律障礙
破產隔離是指將基礎資產原始所有人的破產風險與證券化交易隔離開來。這是資產證券化交易所特有的技術，也是區別于其他融資方式的一個非常重要的方面。在股票、債券或TOT等融資方式中，由于基礎資產不是從企業的整體資產中"剝離"出來并真實出售給一家具有破產隔離功能的特殊目的載體，而是與企業的其他資產"混"在一起的。如果該企業經營效益不好或破產，這些風險直接影響到股票、債券這些憑證持有人的收益，甚至會血本無歸。換句話說，憑證持有人的風險和收益是與某個企業整體的運作風險聯系在一起的。而資產證券化則不同，由于它已經將證券化的基礎資產真實出售給特殊目的載體，出售后資產就與發起人、SPV及SPV母公司的破產隔離，即這些公司的破產不影響該證券化的資產，證券化的資產不作為這些主體的破產財產用于償還破產主體的債務。這好象是在賣方與證券發行人和投資者之間構筑一道堅實的"防火墻"一樣。只有做到破產隔離，才能保證資產支持證券的運作，也才能使住房抵押貸款證券區別于一般公司債券而顯現出其特征。
(1)與發起人破產的隔離
甲.在采用資產出售形式下，即發起人將資產出售給SPV，我國企業破產法第三十五條規定，人民法院在受理破產案件6個月前或至破產宣告之日期間內，破產企業非正常壓價出售財產的應予追回并列入破產財產。據此只要發起人出售資產的行為不發生在其破產案受理前6個月至宣告破產期間，且非壓價出售，此資產出售就不受發起人破產的影響，就做到了與發起人的破產隔離。
乙 在采用信托方式即發起人將資產信托給SPV時，按照大陸法系的傳統理念，即“一元所有權論”，信托財產的所有權仍為發起人所有，由于該資產所有權人仍為發起人，在發起人破產時，該資產理所當然應為破產財產。但根據我國信托法第十五條，第十六條的規定信托財產與委托人和受托人的固有財產相分離，也可以做到破產隔離。
丙 在采用擔保融資的形式下，我國破產法第三十二條規定；“已作為擔保物的財產不屬于破產財產”，由此，在現行法律制度下，采用擔保融資方式讓與資產可以做到與發起人的破產隔離。
(2) 與SPV的破產隔離
在我國現行破產法框架之下，公司一旦進入破產程序，除了設置擔保的財產，公司其余所有的財產均為破產財產，均要用來清償公司所欠債務。據此SPV在進入破產程序后，SPV從發起人購得的證券化的資產也要列為破產財產，這就影響了證券的信用，在現行法律環境中解決此問題的方法有：
甲 證券化的資產作為證券支付的擔保及以證券化的資產為抵押或權利質押，來保證證券投資者即證券購買人的證券得以到期償付。由于資產支持證券的最大特殊性在于證券的還付來源于資產所產生的現金流，故證券的信用來源于資產的信用。根據我國破產法，已經抵押的財產不作為破產財產，據此，如果將證券化的資產作為證券償付的抵押物，將可以與SPV破產相隔離。
乙 限制SPV的經營范圍。如果SPV的經營范圍廣泛，其他經營的失敗會導致SPV破產，故嚴格限制SPV的經營范圍，將其經營范圍限定在資產證券化一項業務是非常有必要的，這是保證資產支持證券成功的關鍵，也是各國實踐中遵循的做法。有學者提出在我國進行資產證券化時可以四大資產管理公司為SPV，但雖然其中的華融資產管理公司及長城資產管理公司的經營范圍包括有資產證券化，但其他業務有多項，不符合證券化中介組織業務單一性的特征,很難保證證券化資產的安全。
(3) 與SPV母公司的破產隔離
證券化的資產不僅要與SPV的破產隔離，還要與SPV的母公司的破產相隔離，因為SPV母公司一旦破產，SPV作為其對外投資也將被列為破產財產而用來償還母公司的債務，這是我國及大多數國家公司法律的規定，這就使證券化的資產無法與SPV母公司的破產相隔離，從而影響了住房抵押貸款證券的償付。但是,證券化的資產是作為證券支付的擔保，則根據我國破產法和信托法的規定,證券化的資產不能作為破產財產，從而也做到了與SPV母公司的破產隔離。
16 抵押物的處置上尚有待完善。
雖然理論上借款人違約，銀行可以依法對抵押房產處置，但是實際上缺乏關于處置抵押物的法律程序規定以及如何安置居民的規定，造成難以處理抵押物的問題。為規范抵押權人和抵押人之間的權利義務關系和保護住房抵押貸款證券投資人的利益，需要完善相關規定，制定?強制搬遷法?，同時為了保護社會弱者的利益，應當有安排簡易住房居住的規定。
17 ?證券法?對證券主體發行資格的規定使SPV無法成為發行人。
我國?證券法?第10條規定：公開發行證券必須符合法律、行政法規規定的條件，并依法報經國務院證券監督管理機構或者國務院授權的部門核準或者審批；未經依法核準或者審批，任何單位和個人不得向社會公開發行證券；第51條規定：公司申請其公司債務上市交易必須符合下列條件：(一)公司債券的期限為一年以上；(二)公司債券實際發行額不少于人民幣5000萬元；(三)公司申請其債券上市時仍符合法定的公司債券發行條件。?企業債券管理暫行條例?第二條規定：該法適用于中國境內有法人資格的企業在境內發行的債券.任何單位和個人不得發行企業債券。因此，如果住房抵押貸款債券不能歸入政府債券和金融債券的話，這種債券的發行就缺乏法律依據，其發行需要有關主管部門的特別批準。也就是說，設立SPV發行住房抵押貸款債券首先要解決的問題就是SPV是不是一個企業法人。
但是，從總體看，目前的法律障礙不是不能克服的，它們只是影響了住房抵押貸款證券化的運作成本和經濟可行性。
資產證券化的順利實現必須有健全和有效的法律體系做保障。建議通過制定?資產證券化法?或者制定在?金融資產管理公司特別條例?中，對資產管理公司和SPV的法律地位、性質、行為能力、證券發行、二級市場轉讓流通、證券化資產的破產條件、監管部門等作出明確規定。而且更要尊重經濟學家特別是金融專家的意見，這樣才能更好地構建和完善我國的資產證券化立法。
第三節 商品房按揭法律關系的分析
住房按揭有現房按揭和期房按揭（樓花按揭,樓花按揭是在預期財產的基礎上設定的，這與先行擔保法律是有沖突的；但是建設部2001年4月4日下發的?商品房銷售管理辦法?第3條承認了商品房預售的合法性）兩種情況，“中國大陸的按揭，指不能或不愿一次性支付房款的購房人將其與房產商之房地產買賣合同項下的所有權益抵押于按揭銀行，或將其因與房產商之買賣合同而取得的房地產抵押于按揭銀行，按揭銀行將一定數額的款項貸給購房人并以購房人名義將款項交由房產商所有的行為之總稱。” 在中國大陸的按揭中，按揭必須有銀行的介入，它是銀行、購樓者、住房開發公司三方共同參與的買賣樓宇的融資業務活動,其中按揭銀行的介入的目的是為了促進房地產交易的完成。
現階段中國大陸的按揭所涉及的法律關系并不是固定不變的, 不同的發展商之間可能做法上會有一定的差異, 但是和按揭相關的法律關系一般有四到六個，即： 1、按揭人（購房人）因購房和房產商產生的房屋買賣關系； 2、按揭人因支付購房款向銀行貸款而產生的借貸關系； 3、按揭人（抵押人）將所購房屋作為按約向銀行（抵押權人）償還貸款本息的擔保所產生的抵押關系；抵押人繼續占有房屋,抵押人應維護房屋的完好,抵押權人有權按合理規定定期或不定期檢查抵押房屋,未征得抵押權人的書面同意,抵押人不得擅自將房屋出租、變賣、贈與、改建或拆除,并不得改變其使用性質. 4、房產商為保證按揭人清償貸款與銀行產生的保證關系； 5、按揭人按銀行指定的險種向保險公司辦理保險而產生的保險關系； 6、當按揭人不能按約定向銀行償付本息，則由房產商按原房價的一定比例回購按揭房屋所產生的房屋回購關系 。按揭權人既是借貸關系中的貸款人，又是保證關系中的被保證人。房產商既是按揭人的保證人，又是房屋回購關系中的回購人。但是,大陸按揭與英美法上的按揭又有一個顯著區別，在英美法上按揭權的運行中，按揭權和住房所有權均為金融機構持有，按揭人僅享有與財產有關的相應權利，而大陸的按揭中購房人享有住房所有權，兩者的法律地位完全不同。可以說大陸的按揭其實質仍然是一種抵押。
民法上信托行為又可以分為保管信托和擔保信托兩類。前者以管理財產或處分為目的，由委托人將財產權移轉于受托人，或由受托人徑行取得有關的財產權，由受托人根據雙方約定對該財產權進行管理或處分；后者為以擔保債權為目的，將擔保物所有權移轉于債權人，使債權人在擔保目的范圍內，取得擔保物所有權，近來倍受關注的讓與擔保即擔保信托之典型。所謂讓與擔保，“是指債務人將動產所有權移轉與債權人作為債務擔保，當債務正常履行后，標的物所有權再返還給債務人的動產擔保形式” 。讓與擔保的設定是以雙方當事人達成書面擔保協議并經過登記為前提。首先，當事人應對設定讓與擔保達成協議：對于債務人而言，其將標的物所有權移轉與債權人，是一個附解除條件的法律行為，當債務被正當履行后，所有權隨即返還；對于債權人而言，可依擔保合同取得標的物所有權作為自己債權的擔保，如果債權未及時獲得清償，或因債務人對標的物的不當處分有害于債權的實現時，債權人可以所有人身份于債權范圍內對標的物價值主張權利。
民法上信托行為的特點，在于當事人通過該信托行為所形成的法律關系，超過其本來所要達到的經濟目的之所需。就擔保信托而言，當事人本來所要達到的經濟目的，在于委托人以其財產權設定擔保于受托人，以擔保受托人的債權。擔保這一經濟目的，本來在通過設定擔保物權所形成的法律關系，即能達到，但擔保信托卻使受托人取得完整的財產權作為其債權的擔保，所以說形成的法律關系超過所要達到的經濟目的。又以管理信托而言，當事人本來要達到的經濟目的，在于使受托人為委托人之利益管理信托人的財產，此一管理的經濟目的，本來通過委托合同所形成的法律關系，即能達到，財產權利的移轉并非此目的所必需，因此所形成的法律關系亦超過其經濟目的。當事人通過信托行為而超過其經濟目的形成法律關系，其原因不一而足，有為加強對一方當事人利益的保護，如擔保信托即有利于對作為被擔保人的受托人利益的保護；有為規避法律，如通過動產擔保信托即可規避動產質權中禁止流質的規定，或通過受托人取得財產權以為管理，以規避法律上禁止委托人成為該財產權利主體的規定等；有為經濟目的能更便利地實現，如管理信托中的受托人能以所有人之身份對財產進行管理，避免因其非為財產權人所帶來的不便。
第四節 證券化法律關系的分析
一般而言，在標準證券化流程中存在以下四種基本的法律關系：
1. 發起人與SPV之間的合同法意義上的財產買賣法律關系(即發起人將資產真實出售給SPV)；
2. SPV與證券商之間的代理法律關系(即SPV發行證券和證券商承銷證券)；
3. 公眾投資者與SPV和證券商之間的證券法意義上的投資法律關系；
4. 擔保機構與SPV、公眾投資者之間就擔保機構向投資者出具保證投資者能夠依照約定取得證券收益所產生的擔保法律關系；
通常有三種方法用于資產證券化：1。由授予人信托發行的票據，其資產包括將被證券化的資產；2。由特殊目的機構發行的由被證券化的資產所擔保的債務證券，而該附屬公司是由資產的發起人所設立；3。由一資產支撐證券公司發行的由將被證券化資產所擔保的債務證券。
在資產證券化交易中，授予人信托是這樣一種信托，其中受益者被認為是在支撐證書的信托資產中擁有不可分割的受益利益的持有人。該信托是由資產的所有者（賣者）設立的，同時與一商業銀行或信托公司（受托人）達成一個組合和服務協議。按該組合和服務協議，賣者將需要證券化的資產轉移給受托人從而獲得證書，而該賣者直接地或者是通過承銷（公募或私募）將所有證書提供或出售給投資者，證書賦予其持有者按規定的利率（轉手利率）在未清償本金額的基礎上等比例的享有本金和利息償付的權利。
住房抵押貸款證券化具有系統性、復雜性、綜合性的特點，其中涉及經濟的多個領域，需要一套完整和嚴密的法律、法規體系來規范它的運作。住房抵押貸款證券化過程主要包括項目資產融資的發起、特殊目標公司即SPV的設立、融資結構的確立、信用評級機構的運作和責任承擔、貸款抵押證券的發行和交易、抵押貸款證券化交易的會計處理和稅收征收等幾個過程的法律問題。在每一過程中都應當有相應的法律、法規或規章予以保證，其所涉及的所有參與者之間的權利義務之間關系的確定，也都必須有相應的法律法規標準。
結語:建立我國的資產證券化的法律制度的建議
一 證券化的立法建議：
參照各國立法，我國宜先由國務院制定一部證券化的立法條例，到實踐和學理進一步成熟時，再上升為人大立法。
這部新法規大體應包括以下內容：
(1) 證券化的目的，指導原則，調整對象；
(2) 可證券化的資產范圍，應有照顧長遠的必要彈性；
(3) 確定證券化項目的審批機構和證券化市場的監管機構；
(4) SPV的設立主體，設立條件，設立程序，業務范圍，經營內容；
(5) 一級市場的住房貸款合同的標準化要求以及二級市場的抵押貸款轉讓合同的標準化要求；抵押貸款包裝的指導性要求(如貸款總額、范圍、期限長度、貸款方式、貸款利率、擔保于保險情況、首付款比例等)；
(6) 商業銀行轉讓抵押貸款債權的程序；確定住房抵押貸款債權的轉讓須是一個真實的銷售，明確參與交易的組織之間承擔責任與風險的原則；
(7) 對信用增級方式的法律規范；抵押保險制度；
(8) 對信用評級的法律規范，如證券化評估機構的設立，市場準入，從業人員資格以及業務流程；
(9) 發行證券的流程程序的法律規范，如發行條件、審批程序以及與證券法的銜接；還要確定住房抵押貸款證券的性質，以及個人住房貸款與證券之間的關系，證券投資者與證券發行者之間的權利義務關系；
(10) 住房抵押貸款證券的交易：確定證券交易的基本原則，交易方式和交易地點；
(11) 證券化后住房抵押貸款的管理；確定證券化后住房抵押貸款的管理機構，即建立信托機制或國有獨資公司形式；確定住房抵押貸款還款現金流與雙方的權利義務關系；確定住房抵押貸款和住房抵押貸款證券在利率、償還方式、期限方面要相互匹配；
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